擲骰子遊戲(1)

752雖然摩根士丹利擁有「PERLS」的商標使用權，很多別的銀行還是在不同種類的結構性票據中抄襲了這一基本原理。實際上，很早以前，早在第一波士頓的時候我就第一次見到過類似PERLS的衍生產品。那是我職業生涯的初期，我以為我自己是個好賭的人，而那些每天在不同的賭博上投注幾千美元的第一波士頓經理們是超級賭徒。我發現在結構性票據市場這個大賭局中有一群表面看來不太可能的賭徒，和他們相比，我們的賭注是小巫見大巫。這一發現令我震驚。那時我正坐在第一波士頓的「非美元交易」組，就在外匯交易組的旁邊。非美元組的名字很貼切，這裡的經紀銷售面值以英鎊、法郎、日元、馬克——除美元外的任何貨幣——標價的債券。其中很多是通過第一波士頓發行的。樓上的投資銀行家擅長遊說公司和政府發行以外幣標價的債券，這個小組銷售所有這些債券，除了一個明顯的例外。非美元組不銷售非美元「廢物」——那是留給「新興市場」的。我在和一個經紀討論他那筆正在進行的泰國交易。這是一筆誘人的交易，它的名字令人垂涎——「泰銖聯結結構性票據」。這筆交易是經紀人的美餐，不過對於客戶卻可能是毒藥。它需付巨額銷售傭金，風險大得不可思議。非美元組和新興市場組為它的銷售權進行了爭奪——爭論的理由是這筆交易既是非美元的又是新興市場的。我們組爭辯說泰國應該屬於新興市場，和多數歐洲國家相比，泰國和其他亞洲「小虎」國家的信用級別實際上很高。我們輸了。現在我正在偵察，坐在海外組的位子上探究這種海外衍生產品。如果正常的泰國債券風險太低、不夠新興的話，這一種肯定是夠了。這筆交易顯然和泰國的貨幣——泰銖有關。雖然看起來像債券，它卻不是泰國政府或公司發行的。我記得聽到一個經紀說發行人是個美國政府機構。我沒聽錯嗎？這個國家對美國最大的影響是它的烹飪，美國政府機構在這個遙遠的貧窮國家有什麼利益呢？我不時拿問題來糾纏這個經紀，最後，他扔過來一疊紙，裡面包括一份這筆交易的說明文件。這是筆複雜的衍生產品交易，所以文件挺長，有十幾頁紙。我相信它會把交易解釋清楚。這份文件是我第一次近距離看到真正的衍生產品。我急切地瀏覽著，好像它會在我手裡爆炸一樣。如果你是考慮購買衍生產品的客戶，這就是你所能看到的文件。它首先給出了概述泰國經濟背景的材料，而後包括了一些精美的圖表描繪泰國的經濟增長、通貨膨脹和外匯儲備。文件的標題寫著「第一波士頓結構性票據」，下面用更顯著的字體寫著「一年期泰銖一籃子聯結票據」。這是一份給人深刻印象的文件，最後是「條款頁」，兩張紙列出了這筆交易的指導條款。我注意到文件的每一頁上邊都清楚地印著「僅供內部使用」，還有「保密材料」的字樣。我記得聽到過一個經紀叫他的助理把這份文件傳真給所有的客戶。我不明白，他把僅供內部使用的保密文件散發出去，這樣做合適嗎？我繼續讀下去。在每一頁的底部，都有幾乎無法辨認的細小字體，由難於理解的法律辭彙構成的冗長的免責條款。就我對這些語言的理解，它灌輸給讀者兩條苦澀的警告：第一，文件里的所有信息都可能是錯誤的，而且不應作為決策依據；第二，第一波士頓可能和交易的一方有些秘密的關係，所以如果你買這種票據的話，可能會被欺詐。這份文件為什麼需要這麼廣泛的免責條款呢？這好像有點兒奇怪。一方面，這是保密的內部文件；另一方面，只有在這份文件被分發到公司之外的情況下，免責條款才適用。這是怎麼回事呢？我第一次發現了交易廳和法律部之間曖昧的緊密關係。這種密切關係使投資銀行可以玩弄一個巧妙而且賺錢的把戲：就算事先知道部分客戶會在交易中蒙受損失並起訴，公司還是能夠通過「撕掉」客戶的「臉」來賺錢。在這方面，免責條款就起到了在訴訟中保護公司的關鍵作用。設想一下你是第一波士頓的律師，你知道經紀會把帶有第一波士頓名字的文件發給客戶。你會怎麼做呢？一個辦法就是在這些文件上貼滿保護性標註和免責條款，越多越好，越廣越好。如此一來，當買了這些產品后蒙受損失的客戶起訴第一波士頓時，你可以有很多辯護詞：這些銷售材料顯然不是給客戶準備的，所以不足為憑；再說，它們包含了充分的免責條款；再或者，部分由於免責條款，這些衍生產品的銷售不受美國證券法的保護。第一波士頓對這些標註和免責條款的使用是非凡的。那是1993年的夏天，早在任何重大的衍生產品虧損之前。然而，第一波士頓已經預見到這些衍生產品會帶來麻煩，並且預見到了法律訴訟。公司為什麼要這麼做呢？我很快就發現，第一波士頓的管理層如果沒有其他本領的話，起碼在保護他們自己上面很精明，非常精明。而數十億美元的衍生產品虧損在世界各地曝光之後，事實證明他們有先見之明。從經紀人的角度來看，他賣的就像會爆炸的福特野馬車。經紀人只關心完成銷售，他才不在乎以後可能造成的損失。所有的衍生產品經紀都知道，終有一天，他們的某些交易會發生爆炸，而他們的一些客戶那時會置身於烈焰之中。如果損失變成嚴重的醜聞，你總可以選擇辭職。如果你有銷售危險的利潤率很高的衍生產品的名聲，再找一份工作是輕而易舉的事。  [返]